3月末财政支出补充流动性 跨季后资金面大概率边际转松

人民银行31日进行1667亿元7天期逆回购操作，操作利率为1.50%，与此前持平；鉴于当日有1350亿元7天期逆回购到期，公开市场实现净投放317亿元。

上周（3月24-28日）央行公开市场净投放流动性3036亿元。周一央行大幅净回笼，但资金面维持平稳，周二央行开展4500亿MLF操作，逆回购也转为净投放，尽管在跨季因素影响下7天资金利率有所抬升，但幅度相对有限，隔夜利率维持在1.8%附近，周四后逆回购小幅净回笼，但资金面仍保持平稳。

值得一提的是，央行3月25日开展4500亿元MLF操作，为去年8月以来首次超额续做，同时价格改为多重招标。业内人士对此指出，从3月起，MLF改为多重价位中标，不再有统一的中标利率，标志着MLF利率的政策属性完全退出。这样也可以更好地反映银行差异化的资金需求，有助于推动降低银行资金成本，缓解银行息差缩窄压力，增强金融机构自身发展的稳健性和服务实体经济的持续性。

跨季将至，资金面边际收敛。3月24-28日，R007环比上行44BP至2.26%，DR007上行28BP至2.05%；隔夜利率维持相对稳定，R001小幅上行1BP至1.78%，DR001则下行3BP至1.72%。周内来看，资金利率呈“先上后下”的态势，周三R001、DR001分别达到1.84%、1.78%的周内高点。不过，随着央行释放呵护信号，周二MLF净投放630亿元、周三逆回购净投放1595亿元，资金利率转降，截至3月28日收盘，R001、DR001分别回落至1.78%、1.72%。

本周（3月31日-4月3日）逆回购到期量11868亿元，较此前一周小幅回落。其中，4月2日到期规模为4810亿元；政府债净缴款降至1660亿元，对资金面扰动减弱；同业存单到期仅1011元。另外，3月末财政支出，或对3月末4月初资金面形成支撑。

信达证券固定收益首席分析师李一爽表示，本周共4个工作日，逆回购到期规模下降至11868亿元；政府债净缴款规模将下降至1660亿元，主要集中在周二。尽管周初资金仍会面临跨季扰动，且当前机构跨季进度偏慢，但考虑3月末的财政资金投放可能也会在一定程度上对流动性带来补充，预计资金在跨季期间波动相对有限。而跨季之后资金扰动因素有限，资金利率大概率将边际转松，重点关注资金价格中枢能否回到1.65%-1.7%的区间。

华西证券首席经济学家刘郁分析称，跨季后资金面或转为自发式宽松，且本周政府债净缴款规模大幅降至1660亿元，对资金面扰动减弱。综合来看，政府债净缴款的回落以及银行融出意愿的持续性修复，为季初资金面转松奠定基础。

刘郁表示，展望4月，资金面的季节性宽松或是利多债市的主线之一。首先，2-4月往往是年内首次降准落地的重要窗口。2022年4月、2023年3月央行均宣布降准0.25个百分点，2024年2月则降准0.5个百分点，对于今年，择机降准降息，4月或是降准窗口。其次，财政支出、政府债净发行的季节性规律同样是支撑4月资金面边际转松的重要内生力量。此外，4月资金面或也有两个潜在风险点：一是4月作为季初月份，也是常规的大税期，单月缴税规模多达1.5万亿元之上。二是4月买断式回购的到期规模较大，为1.7万亿元。

国海证券固收首席分析师靳毅认为，尽管4月份资金面或趋于宽松，但仍需考虑央行对于资金面的调控。3月MLF转为净投放、银行净融出规模上升，多重信号或反映央行调控边际转松，但同时考虑到近期央行表态，资金面宽松程度也有限。综合来看，跨季后DR007中枢有望下行至1.8%附近。

财通证券首席经济学家孙彬彬预计，4月宏观图景的变化大于不变，央行的“择机”可能转化为落地，降准有望兑现，债市存在趋势性做多机会，建议积极参与，点位上可能逐渐寻找前低，10年国债震荡下行至1.6%左右，久期策略依旧占优。资金面可以乐观一点。首先从客观压力出发，信贷和政府债发行压力环比回落。其次重点观察央行，基于中美关系不确定性、需求侧压力，央行态度大概率向宽松转变，4月资金面可以保持乐观。（新华财经 刘润榕）